華爾街日報曾歌頌區塊鏈技術是近500年來金融領域最大的突破，金融科技雖便利消費者在金融產品上的使用，但衝擊傳統金融秩序的事件也一再上演。如何平衡「金融創新驅動」與「金融監理強化」，成為關注的焦點。關於比特幣現象興起、虛擬貨幣及代幣眾籌的規範、區塊鏈概念的極致是去中心化等云云，確實讓中國金融監管機構疑惑且恐懼。倘若虛擬貨幣的製造和發行不再需要一個類似中央銀行的貨幣主管機關，這個趨勢對剛完成體制改革的中國金融監管單位而言，絕對是難以想像的場景，問題的複雜性也超越現行金融監管治理的範疇。

中國藉由十九大召開的政治契機，解決金融監管體制中「一元多頭」、「三龍治水」的問題，包含一行（中國人民銀行）三會（銀業監督管理委員會、證券監督管理委員會、保險監督管理委員會）等金融業分業監管的格局。中國大陸實行金融分業經營體制時間不長，關於一行三會如何有效地聯合監管，要合理分工，避免監管套利等，始終是金融體制監管設計的一大難題。尤其近年來金融貪腐事件頻傳，銀行和金融機構加槓桿的事態日益嚴重。現下金融監管體制是依據人民銀行法、商業銀行法、證券法、保險法和銀行業監管法的規定實施具體的金融監管。計畫趕不上變化，金融監管體制的改革只是茶壺裡的風暴，筆者近年來注意到自比特幣、區塊鏈等虛擬貨幣及金融科技大行其道，主管機構似乎無法理解互聯網金融的龐氏騙局，大幅衝擊中國金融監管體制的能耐。

現象：比特幣旋風席捲中國金融市場

比特幣風潮引起中國金融市場內投資者和技術者的注意，投資者看好比特幣背後的運作邏輯，技術者對挖礦增值有著瘋狂的偏好。拜區塊鏈技術興起之賜，利用一串使用密碼學方法相關聯產生的資料塊，而新增的資料塊總能連結到上一個區塊，即整條區塊鏈的尾部。比特幣對等網路將所有的交易歷史都儲存在「區塊鏈」中，所以區塊鏈可以看作記錄著比特幣交易的帳本。該概念在中本聰的白皮書中提出，中本聰將資料處理者命名為「礦工」，將資料處理活動稱之為「挖礦」，參與處理區塊的用戶端可以得到一定數量新發行的比特幣，以及相關的交易手續費。支持比特幣者而論，比特幣是真正的電子黃金，源於2100 萬枚的產量恆定，比黃金更能抵抗通貨膨脹；但反對比特幣者看來，幾乎是「21 世紀鬱金香」，為最簡單荒謬的金融騙局。

在比特幣的虛擬世界中，中國礦機占了 80%，輸出了 75%的演算力，70%的比特幣乃中國制造。因為中國提供廉價的電力，為比特幣網路創造極高的演算力，對於如何理解比特幣的密碼學及神秘性，也讓比特幣議題在中國持續發燒。中國金融市場對比特幣的偏好，其實是基於物聯網時代，物聯網的商品、設備引入區塊鏈，都將可追溯、鑒定、評估。從酒類至國寶文物的真偽鑑定，乃至數位貨幣編程、智慧商務合約等，區塊鏈技術將使每個環節都鑑定，建立起真正的互聯網信用。倘若區塊鏈技術堅如磐石，挖礦成本不斷上升，而全球央行長年濫發貨幣，等如給予比特幣大幅提昇價格的成長空間，甚至連法定數位貨幣都向此靠攏。

電子貨幣明顯比紙幣有應收帳款、交易成本低、使用安全性較高等優勢。比如，紙幣撕成兩半就不能用了，但是電子貨幣即使撕成兩半，而電子貨幣是一串代碼，當達成某種交易的時候，甲方支付給乙方一半的代碼，此時雙方都不能直接使用該貨幣，直到交易完成甲方支付給乙方剩下的代碼，即可以解決供應鏈上應收賬款，電商支付，理財資金託管等眾多問題，根本就不需要第三方支付；甚至在支付這個方式及動作上，也不太需要銀行、不需要銀聯網聯。比特幣是否要收到國家金融體系監管，也是辯論不休的議題。

比特幣錢包使用者可以檢查、儲存、花費其持有的比特幣，其形式多種多樣，功能可繁可簡。當然，隨著貨幣體系進行數位化，而是以網路新技術推出全新的加密電子貨幣體系，也容易成為犯罪手段及缺乏法定監管的灰色地帶。是以，中國金融監管機構度對比特幣向來是疑惑且恐懼的。因為比特幣最大的特點在於網路運算所提供的技術支持，使虛擬貨幣的製造和發行不再需要一個類似中央銀行的貨幣主管機關，比特幣等虛擬貨幣若大行其道，人類歷史將首次進行去中心化的貨幣系統，這個概念對中國金融監管體制是難以想像的場景。

挑戰：對虛擬貨幣及代幣眾籌ICO的管制束手無策

比特幣捲起千堆雪的背後是區塊鏈技術的成熟而致，區塊鏈近年來備受全球資本市場關注，屬於理性與非理性的綜合。理性因素在於：區塊鏈技術的成熟增加與產業的結合，區塊鏈技術的應用集中在數字版權交易、供應鏈管理、供應鏈溯源等與實體經濟結合緊密的領域；非理性因素在於，很大一部分人還是關注數字加密代幣的應用及其投機行為。應該看到，區塊鏈的應用場景超出只發行代幣，未來隨著和產業的結合，以及在推動實體經濟中發揮作用，區塊鏈的技術價值會越來越多的被釋放出來。

區塊鏈是以區塊結構存儲數據、多方維護、使用密碼學技術保證傳輸，與訪問實現數據存儲之技術體系，例如比特幣的運算邏輯背後，就是一種去中心化的記錄技術。區塊鏈硬體主要由比特幣挖礦機的製造、販售廠商，以及區塊鏈路由器提供商構成。挖礦機專為區塊鏈挖礦提供運算力，區塊鏈路由器則以利用用戶閒置帶寬進行挖礦服務。事實上，區塊鏈1.0去中心化及數字貨幣、演進至區塊鏈2.0的智慧型合約及金融應用、即將邁入區塊鏈3.0的可編程社會及生態建構、及區塊鏈迅速發展等，都對政府監管帶來棘手的難題。是以，怎麼正確地評估虛擬幣首次公開發售／數字貨幣首次代幣眾籌(ICO) 的風險與價值？頓時成為洛陽紙貴，各方都想一窺究竟。

ICO最大的優勢在於突破地域的限制，全球的投資者均可進行投資，融資項目發展初期的資金，可不再受限於第三方金融機構，融資精力可得到大幅釋放。然而，ICO的風險在於投資者議價能力較低，對於融資項目的估值難以確定，導致失敗風險遽增，加上ICO監管真空的狀態下，政策和法律難以保證投資者的權益。對中國大陸的銀監會與證監會而言，ICO的監管已成為無可迴避的問題。此外，因全球對ICO的監管曖昧不明，地域性的限制作用讓熱錢管制問題，處理起來更為棘手。

目前歐盟、加拿大、澳洲、紐西蘭、巴西、日本、韓國等，對於ICO採取開放的態度，例如日本交易所集團（JPX）便帶頭成立區塊鏈聯盟，強化日本在區塊鏈的影響力。而英國則採取保守的態度，金融市場雖未明確禁止ICO，但投資者必須自行承擔法律風險；美國則採取放任的態度，允許各州明訂ICO的遊戲規則，但時常導致金融監管部門意見相左。然而，俄羅斯和中國大陸對ICO則採取嚴厲的監管措施，俄羅斯反對加密貨幣，並逐步推動對ICO的監管框架；大陸的人民銀行發佈「關於防範代幣發行融資風險公告」，直指ICO為非法行為。然而，上有政策，下有對策，ICO在區塊鏈和互聯網的帶動下變得更加全球化，中國大陸作為個別地域，即便採取更嚴格的監管措施，也無法阻止投資者對ICO的瘋狂與追逐。

ICO的出現確實挑戰中國金融監理的能耐，中國大陸近日祭出強烈的監管手段，例如：中國人民銀行宣佈：由於許多ICO專案涉嫌從事非法金融活動，為保護投資者，將禁止各類代幣發行融資活動。事實上，代幣眾籌在大陸遂即引發未經批准非法公開融資的行為，包含：涉嫌非法發售代幣票券、非法發行證券以及非法集資、金融詐騙、傳銷等違法犯罪活動，監理單位早已認定ICO乃嚴重擾亂經濟金融秩序，並打算屏蔽所有虛幣交易和代幣眾籌等網站。當然，即便虛擬貨幣和區塊鏈科技有重大潛力，但監理單位對代幣眾籌的過度管制是否會扼殺金融創新的發展，是一項值得深入的金融科技議題。

意涵：區塊鏈的極致是去中心化

控管金融風險的責任已從單一國家規範提升至全球金融的統一監理，自2009年G20峰會後便成立「國際性金融穩定委員會」（FSB）作為全球性金融機構，實施更嚴厲的監理規範，亦積極研擬新型態的金融管理體制，希冀關注金融科技已評估對穩定金融體系造成各種正面或負面的影響。事實上，基於全球金融海嘯後「大到不能倒」的問題，FSB在2014年施行「總損失吸收能力」（TLAC）的法規，強烈要求最具影響力之銀行系統，必須在2019年減少16%風險及產權資產總損失吸收能力，至2022年需將比例從16%上升至18%，並依據「第三代巴賽爾協定」對資本要求及財務比例等，以漸進方式調整資本適足率（BIS ratio），即以銀行自有資本淨額除以其風險性資產總額而得之比率，反映以信用風險規範為主，共同制訂對銀行資本充足協定的規範。

作為「貨幣」定義的區塊鏈，遠比作為「技術」定義的區塊鏈更為複雜，當前區塊鏈監管最大的挑戰乃區塊鏈和金融技術的結合，倘若使用者透過代幣或積分參與區塊鏈的激勵作用擴大，區塊鏈應用價值就會近似於金融資產，進一步增加系統性的金融風險。然而，若將虛擬貨幣定義為資產而非貨幣，承認其提高金融經濟效率和包容性的優勢。例如，日本和澳洲已承認比特幣是一種合法的支付方式，澳洲政府甚至更進一步並廢除比特幣商品的服務稅。然而，虛擬貨幣延伸的逃稅爭議、非法洗錢、不當融資等問題，此外，虛擬貨幣到底得證券範疇？還是商品範疇？成為中國大陸金融監管的兩難，區塊鏈發展的極致就是去中心化，亦是挑戰金融監管制度的極限，於是虛擬貨幣合法化在中國金融市場是極具管制爭議的話題。

區塊鏈不是新的技術革命，區塊鏈是開發和應用的相關技術，結合新的模式和場景而產生大量的變革。區塊鏈技術成熟和產業的結合更為緊密了。早期區塊鏈技術主要的應用場景在加密數字代幣，但新一波的區塊鏈概念顯示技術應用集中在數字版權交易、供應鏈管理等與實體經濟領域。當然，隨後的虛擬貨幣價格暴漲及暴跌，遂順勢引出區塊鏈受矚目的契機，區塊鏈的應用場景要遠大於僅在發行代幣領域的應用，透過和產業供應鏈的密切接觸，更多的區塊鏈技術的價值和功能會被釋放出來。尤甚，區塊鏈技術引發虛擬貨幣之中「幣圈」和「鏈圈」的區別：前者指在區塊鏈上發行加密數字貨幣進行價值交換；後者是用區塊鏈技術解決業務問題，介於幣圈和鏈圈的綜合，就是近期沸沸揚揚的「以太坊」。

所謂的加密技術或虛擬貨幣，皆是在資訊不對稱、環境不確定、管制不到位的前提下，大幅衝擊滿足當今經濟活動賴以發展的信任體系。以幣圈為代表的比特幣系統成功風行多年後，讓部分全球金融機構開始意識到危機：作為比特幣背後支撐的區塊鏈技術，對金融帶來的潛在影響遠高於想像，因為區塊鏈可以讓參與者在沒有中央權威機構監督的狀況下，可透過網路協作對彼此的互相協作建立起信心。站在維護金融安全的角度來看，為避免創造投機的產品，中國官方認為在無法確定虛擬貨幣作為支付工具的機制之前，比特幣及其交叉產品的推廣需要慎重。是以，區塊鏈推展下的虛擬貨幣，發展有技術上的必然性，但虛擬貨幣的推出不必過分著急，以防止成為過度投機的產品。

小結：多中心化詮釋來解除管制上的心魔

區塊鏈不僅是一種共享帳本的技術，也導致在分散式商業網路中多邊或雙邊交易的去中介化。例如：虛擬貨幣繞過法律監管，借助非傳統管道籌集巨額資金，對於金融監管產生重大的挑戰，中國官方雖然看重區塊鏈技術的特色，但非常避諱虛擬貨幣和金融機制上產生難以管制的衝突。關於金融管制的疑慮，筆者倒是建議金融監理機構對虛擬資產交易或虛擬貨幣的監管，其實取決於技術成熟程度，區塊鏈的去中心化既然會引起虛擬貨幣在金融管制的灰色地帶，不妨刻意淡化去中心化的疑慮，改以分散式或多中心化的概念來詮釋區塊鏈，更符合當前中國大陸金融場景的實際應用。

【本文僅反映專家作者意見，不代表本報立場。】

作者： 林士清 現任： 台灣經濟研究院/助理研究員 學歷： 北京清華大學公共管理學院博士班 國立臺北大學公共行政暨政策研究所 國立臺灣大學政治學系國際關係組＆中國大陸研究學程 經歷： 台灣經濟研究院南臺灣專案辦公室/組長 台灣經濟研究院區域發展研究中心/助理研究員 台灣經濟研究院研究一所/兼任助理研究員 行政院青輔會青年國是會議/諮詢委員

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