美國前聯準會主席、現任財政部長葉倫（Janet Yellen）在五月初時釋放出了建議升息的想法，立刻引發全球資本市場震盪。不過，若仔細觀察美國的經濟數據，就會發現至少到年底、甚至2022上半年以前，美國聯準會停止購債、推動升息的機會都很小。

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2020年初爆發中國武漢肺炎疫情以後，美國聯準會FED為了挽救經濟和資本市場，截至2021年Q1結束，資產負債表膨脹超過一倍的規模，這還不包含歐洲央行、日本銀行、中國人民銀行、英國英格蘭銀行等許多央行的貨幣流動性。全球的央行們一口氣印出了人類史上規模最大的貨幣量，當然這確實也讓實體經濟扭轉頹勢，已開發國家的就業市場持續在好轉，資本市場的流動性也充足無虞。

圖1：2003年至今美國聯準會資產規模變化

但副作用是，全球房地產和證券市場，顯然也出現大規模漲勢，甚至連原物料、貴金屬和數位貨幣也都在上漲，畢竟貨幣的價值貶值了，商品和有價證券就會反應價值，進而產生通貨膨脹。不過因為股市和房地產的規模非常大，這兩樣商品吸納了全球大量資本，所以實體經濟的通貨膨脹反而相對溫和，雖然2009年以來，美國Fed多次實施量化寬鬆貨幣政策，但美國的整體通貨膨脹反而是1970年以來相對低的通貨膨脹環境。

圖2：1970年至今美國通貨膨脹率變化

現在的美國通膨預期，第二季以後就會逐漸消失

甚至是中國武漢肺炎爆發以前的美國充分就業時期，2%的通貨膨脹也不容易達陣。實體經濟走強，資本往股市發展，會比資本往各種商品炒作來得理想。雖然2021年第二季，美國就會面臨2020年同期的經濟數據低基期，可以預期通貨膨脹率會暴增，飆升到3.5〜4%的水位，甚至更高，但那只是暫時性的。到2020年7月以後，美國通貨膨脹的基期就逐漸回升了，屆時2021年同期的通貨膨脹就會降下來，回到2.5%以下的機率非常高。

圖3：2019年至今美國通貨膨脹率變化

圖4：202103至今美國核心通貨膨脹率變化

如果佔美國通貨膨脹權重超過70%的核心服務類和商品類通貨膨脹進入相對低基期，確實數據會上揚，但是揚升的空間相當有限，所以當人們擔心美國FED因為美國通貨膨脹暫時升高，就會進行升息的緊縮貨幣政策，那其實多慮了，美國最快也要2022年下半年以後，才比較有升息空間。

圖5：2017年至今美國扣除食物和能源相關的商品類通貨膨脹、扣除能源相關的服務業通貨膨脹

為什麼會這樣？首先，美國的就業市場仍然不理想，雖然美國失業率已經從15%的高點大幅下降到6%，但是相對於疫情爆發前的4%以下失業率，就業市場還有很大的改善空間，續領失業救濟金的人數還有超過360萬人──別忘了在疫情爆發以前，續領失業救濟金人數可是低於180萬人。所以Fed應該再多等待一些時間，一邊等待中國武漢肺炎的疫苗持續普及施打，另一邊等待就業市場更熱絡。

圖6：2016年至今美國失業率（上）與續領失業救濟金人數（下）變化

此外，雖然美國股市和房地產出現相當大的漲勢，但美國的住宅需求確實大幅攀升，S&P500企業的營運獲利也持續創高，代表實體經濟的成長，支撐了股市和房地產的價格上漲。資產價格上漲的背後有實體需求支撐，就不用太擔心泡沫的風險，畢竟Fed只要在未來幾個月後的利率會議，釋出要縮減印鈔規模的訊息，資本市場就會快速進行反應，屆時沒有基本面支撐的商品泡沫現象，自然都會消風。

進行緊縮貨幣政策時，宜慢不宜快

圖7：2011年至今S&P500指數成分公司每股盈餘變化（2021年起為預估值）

從金融政策層面來看，Fed每月還在購買800億美元政府公債和400億美元的房貸抵押債券（MBS），而在升息以前，勢必要先漸進減少購債規模，這至少要花半年到一年的時間。假設2021年底開始減少購債規模，2022年下半年才開始升息，那也是相當快的進度了；如果中間出現美國經濟成長趨緩，那Fed甚至要放慢緊縮角度，畢竟印鈔容易收鈔難，資本市場一旦出現像2020年3月那樣的暴跌災難，S&P500累積三年的漲勢一個月就會被恐慌吞噬，企業很快就會大幅裁員，縮減投資，衝擊實體市場，失業人口立即暴增。與其冒那樣的風險，Fed有較高機率會採取較緩和的貨幣緊縮政策。

當然，Fed的官員中，有支持寬鬆貨幣政策的鴿派，也有支持緊縮貨幣政策的鷹派。當資本市場衝刺太快的時候，鷹派官員出來市場喊話，緩和股市和房地產的漲勢，這是常見的調控手段，以美國目前的實體經濟、通貨膨脹和就業市場，綜合評估來看，2022年底再進行升息，對美國的實體經濟副作用會相對輕微，全球經濟的負面衝擊也會相對小。

【本文僅反映專家作者意見，不代表本報立場。】

作者： Joe（蔡佑駿） 現任： 北美智權報專欄作家、 全台最大外匯部落格『外匯是穩定投資的天堂』主編、東森電視台財經固定來賓、聯合理財網專欄作家 經歷： 壹電視、東森、非凡電視台財經來賓 、非凡周刊專欄作家、經濟日報專欄作家、聯合理財網專欄作家、經濟日報外匯擂台連三屆冠軍

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